大摩：西部水泥2024年业绩略好于初步预期

　　大摩发布研报称，西部水泥（02233）2024财年业绩略好于初步预期。2024年净利润为6.26亿元人民币，同比增长49%，略高于此前盈利预警中同比增长35-45%的区间。2024年下半年隐含净利润为2.39亿元人民币，而2024年上半年为3.87亿元人民币。该行认为2024年下半年业绩环比走弱，主要原因是埃塞俄比亚业务的销量和平均售价低于预期。最终股息为每股0.034元人民币，这意味着派息率同比持平，为30%，股息收益率为2.5%。

　　大摩主要观点如下：

　　净债务和资产负债率进一步上升

　　2024年水泥销售量为2000万吨，同比下降2%，其中国内销量下降9%，海外销量增长23%。具体而言，来自莫桑比克、埃塞俄比亚和刚果民主共和国的销量同比分别变化+2%、-0.7%和+331.1%，新投产的乌兹别克斯坦工厂销售了40万吨。

　　由于2024年销量和每吨毛利下降，骨料和混凝土业务的总利润降低：骨料毛利为5600万元人民币，同比下降34%；混凝土毛利为2900万元人民币，同比下降70%

　　海外业务展望：1）莫桑比克：中国西部水泥预计销售量将进一步增长，平均售价保持稳定，其在楠普拉的新150万吨/年产能（当地水泥价格为140美元/吨）可能于2026年第二季度投产；2）刚果民主共和国：中国西部水泥可能通过降低价格进一步占领市场；3）埃塞俄比亚：在水泥需求旺盛的情况下，销售量和平均售价可能会增加；4）乌干达：莫罗托的新250万吨/年产能（当地水泥价格为170美元/吨）将于2025年第四季度投产。

　　截至2024年底，净债务从2024年上半年的89亿元人民币微升至90亿元人民币，净负债率从2024年上半年的60%上升至65%。2024年的资本支出为46亿元人民币，高于2023年的40亿元人民币，截至2024年底的资本承诺为37亿元人民币，主要用于现有设施升级以及对莫桑比克和乌干达的进一步投资。2024年的息税折旧摊销前利润为26亿元人民币，同比下降10%。